红周刊 记者 | 张桔
进入2022年，资管新规过渡期已经结束，通道业务一本万利的时代已成昨日黄花，券商资管业务的转型路径愈发清晰，券商发力财富管理愈加聚焦于公募赛道。目前国内的券商超过100家，但是拥有公募牌照的却仅有14家，可见券商行业公募牌照的稀缺性；随着后资管时代主动管理大势所趋，公募产品的规范性便于监管层管理，券商做公募大概率蔚然成风。而对于本已拥挤不堪且群雄割据的公募基金领域来说，20个年头的发展早已度过了跑马圈地的时代，券商参股基金公司尚能一定程度飘然事外，但券商直接发产品做公募则要直面一众明星基金公司的竞争。
Wind显示，截至2021年末，在纳入排名统计的内地149家持有公募牌照的各类机构中，券商资管子公司有8家，券商有6家，占比约为9.4%。这相比此前东方证券资管一枝独秀的场景来说，券商资管公募阵营已经成形。特别是2021年1月，国泰君安资管获得公募牌照，这标志着老牌券商在后资管新规时代放下身段，主动拥抱财富管理大浪潮。而“国泰君安资管君得明”首日申购规模超过120亿元，“中信证券(600030)红利价值”、“中信证券卓越成长”两只产品目前规模分别为140亿元和126亿元。和公募基金公司相比，券商资管在出“爆款”产品方面的能力旗鼓相当。
不过，这类公司权益舵手多来自券商自营，进入公募后思路的转变还需时日，比如从做绝对收益到看重相对排名。以券商领域最早涉足公募的东方证券资管来看，该公司实际发行了多款带有较长锁定期的权益类产品，虽然一定程度避开了短期排名压力，但也折损了部分人气，2021年多只产品全年业绩表现不佳。
一位不愿具名的券商资管人士对《红周刊》表示：“现在包括信托、券商等纷纷转型做主动管理，往往是钱没少花却效果不好。转型竞争公募，还是要看之前的资源禀赋，特别是股东的支持等多重因素。”
通道业务一直在压降
公募业务或成券商财富管理未来亮点
长期以来，在券商的几大业务板块中，经纪业务和自营业务明显强过资管业务，虽然经纪业务第一利润贡献的地位尚牢不可破，但是作为重要的留住优质客户的辅助手段，券商也愈加重视市场化优选资管产品销售从而更好留下客户资金，形成券商的金融资产闭环。
在这样的大背景下，资管新规过渡期的结束加速了券商向早已是红海的公募迈进速度。Wind显示，截至2021年底，全市场共有257只（不同份额分别统计）大集合产品完成公募化改造，总规模已突破千亿。其中2021年内就有164只，占比接近64%，这其中权益型和债券型基金基本各占一半。这对于主战场是固定收益类产品的券商来说，是一个不小的转变。但货币型基金的数量却不多，保证金产品变更为货币基金难度较大，只有少数券商资管能做到，行业整体处于摸索阶段。
以净利润贡献居首的东方证券为例，公司三季报显示，2021年前三季度公司资产管理业务收入在三项收入中居于第一位，具体的数值达到了大约27.88亿元，而排在第二位的经纪业务收入则是大约26.17亿元。此外，投行业务收入则大约12亿元被远远甩下。对比板块龙头中信证券，经纪业务收入还是老大当仁不让的头号利润贡献器。
当然，再看互联网券商龙头东方财富(300059)，其凭借先发的优势在基金销售上尝到了甜头。据东方财富2021年半年度报告显示，报告期内，公司金融电子商务服务收入及证券业务收入分别占比41.5%、55.76%。以基金代销为主的金融电子商务服务收入同比增长109.77%。
在今年初的一份最新研报中，信达证券非银金融行业首席分析师王舫朝表示，财富管理收入收益率远高于传统经纪业务，产品力与服务能力突出的公司盈利能力将随财富管理营收贡献的提升而持续提升。前三季度，券商财富管理业务领先的券商 ROE大幅提升，财富管理对公司盈利能力改善作用已体现在各公司净利润增速中。
“截至2022年1月11日，由券商发行的公募基金产品共396只，有2年业绩产品129只，1年业绩产品218只，从平均业绩排名来看，短期纯债和一级债基产品有较明显优势，其次是股票指数型产品，普通股票型产品表现最弱，其次是偏股混合型产品。大致来看，券商资管系产品在债券投资方面具有一定的相对优势，随着产品净值化在资管领域成为共识，券商资管可以先从自身优势出发，把银行理财替代作为发力重点。”上海证券基金分析师姚慧如是强调。
上海某券商从事财富管理业务的人士指出：“我们梳理了2020年各家券商旗下公募基金和资管业务对净利润的贡献占比，33家券商中，有18家券商的公募基金和资管业务对净利润贡献达到5%及以上，其中12家券商的这一贡献占比达到10%及以上，东方证券、兴业证券(601377)、长城证券的公募基金及资管业务对净利润贡献更是高达64%、38%和31%。”
不过，接受《红周刊》记者采访的多位业内人士，都提及了券商在自身投研实力上的不足。某券商基金分析师廖仲明指出：“优秀的投研能力和专业的投研团队是公募竞争的重要因素。但券商资管子公司在投研方面可能面临一个天然的阻力，即母公司经纪交易端收入和研究派点的矛盾，因此券商资管在引入外部研究力量时可能面临一定阻力，当然目前券商资管公募化走在前面的大多是头部券商，本身的投研力量就比较强大。”
尽管还有涉及到利益分配等问题尚待解决，但是券商资管业务的公募化转型已经是大势所趋。姚慧指出：“根据协会统计数据，券商资管产品规模从2017年3月末的187714亿一路下降到2021年6月底的最低点83354亿，2021年9月略有回升至86436亿。同时，券商系发行的公募基金规模从2017年3月底的1063亿上升到2021年12月底的7015亿。虽然相比资管产品仍然规模较小，但是上升趋势确定，结合公募基金近年来的大爆发，未来的潜力巨大。因此，对于券商来说，这块业务将会对公司产生越来越重大的影响。”
但无论是券商参股控股的基金公司的两级分化；还是券商子公司公募产品业绩的滑坡；抑或是券商直接做公募的股债失衡，这些都表明，券商在公募赛道的竞速并不容易。
券商参股控股基金公司两极分化
股东实力和支持力度成为竞争风向标
券商设立资管子公司和直发产品做公募，实际上是得益于2020年7月底证监会新规放开“一参一控”的限制，毕竟此前头部券商都已或多或少参股或控股了基金公司，而政策修改让券商更为容易发力公募赛道。
而发展时间更为充分的券商系公募，在近几年行业的快速发展中进行了白刃格斗，结果是这一阵营公司两极分化严重：一是2021年三季度末四家规模破万亿的顶流公募基金公司中，实则易方达、广发、南方都是可以隶属于券商系阵营中的；但另一方面包括国开泰富、湘财基金、国融基金等排名较为靠后，甚至有公司全部公募产品已经清零。
而两极分化的原因，最主要的还在于券商大股东的实力差距。具体说来，几大券商系巨头的大股东包括了广发证券(000776)、华泰证券(601688)、招商证券(600999)等内地实力券商，而垫底的几家大股东则是国融证券、国开证券、湘财证券，明显实力相差一个档次甚至更多。
以三季度末券商系公募中排名垫底的国融基金为例，因当前四季度数据未出，若以2020年数据来看，其大股东国融证券总资产排名第79位，净资产排名第83位，且几经努力也迄今未能实现上市目标。根据最新公告，国信集团终止收购国融证券。若细究这桩收购的来龙去脉，实际源于国融证券的大股东曾与小股东对赌国融证券5年内上市失败导致偿付压力过大，值得一提的是该券商谋求上市的落脚点并非A股主板，而是新三板。
背靠这样的大股东，国融基金想要借力并非易事。自基金公司2017年成立到现在，记者发现单季度全部资产合计规模最高时也不过是8.25亿元，但2021年三季度末已经创下新低的0.75亿元。在整体公司都或许面临生死存亡的窘境下，权益类产品的发展同样不佳。
从现有产品看，公司6只产品分别是消费严选、龙头严选、融君、融泰、融兴、融银，且规模悉数迷你化生存。2021年四只融字头基金表现尤惨，全年净值增长率全部下跌超10%，特别是贾雨璇所管理的国融融银两类份额，分别排在了2021年全年的倒数第一和倒数第二位。从具体持仓来看，重仓标的偏离主线且对热门赛道持股不够集中。如三季报的第一大重仓股五粮液在去年前三季连续上榜，但是该股全年的涨幅不过是2.55%。
但记者发现，国融基金或许还不是最惨的一家券商系公募，国开证券旗下的国开泰富基金由于存续公募产品已经清零，已退出Wind基金公司排名，成为一家名副其实的空壳公司。2021年10月，国开证券就在北京金融产权交易所挂牌转让所持基金公司股权，由于基金公司目前的烂尾性质，迄今尚未有成交消息。
东证资管明星相继流失、业绩滑坡
长锁定期产品恐留规模“隐患”
从发公募产品征战A股的券商资管子公司来说，按时间维度，记者挑出东证资管、财通资管、中泰资管三家，其中被圈内称为东方红基金的东证资管成立时间最早，为2010年6月8日，也最为资深，也从券商自营时代就积累了一大批拥趸。但是，这家公司近几年也是遭遇种种烦恼。
首先是明星基金经理不断流失，这让公司一贯秉承的长期价值投资理念遭到质疑，新人或许由于阅历的浅薄而对价投理念理解失之偏颇。从早年的王国斌、陈光明到后来的林鹏，东证资管经历了人才快速流失之痛。2021年，公司又损失了固收名将饶刚，其已转投睿远基金。Wind显示，目前东证资管主动权益团队中核心人物就是孙伟和刚登峰了。
但2021年，东方红基金则在阶段性的收益比拼中落于下风。刚登峰所管理的4只基金中，2021年业绩最差是东方红睿轩三年定开。该基金全年实现的净值增长率约为-9.23%，在同类排名接近倒数后一百位。从去年前三季度持仓看，刚登峰对地产股长期重仓颇为明显，其连续多个季度持有【保利发展(600048)、股吧】、绿城服务、敏华控股、中南建设(000961)，而地产股因为监管经历寒冬，基本面不佳波及到了股价。
公司主动权益类中管理规模之最的基金经理孙伟同样在2021年遭遇业绩败仗，他管理的东方红睿泽三年在去年打开时曾规模快速膨胀突破百亿，但随之而来的业绩滑坡。2021年全年，该基金所实现的净值增长率约为-8.63%。
从逐季的持仓来看，原因或有二。首先对部分2020年表现优异的股票难以割舍，如2021年前三季一直占据头号重仓的百润股份(002568)，全年股价下跌大约19.5%。其次，对于港股部分重仓标的选择也明显“失误”，如2021年上榜频率最高的九毛九，2021年全年跌幅超40%。
除去这两人外，在公司主动权益舵手阵营中，具备一定知名度的还有钱思佳、张锋、周杨、王延飞等几位，但去年他们管理的绝大多数基金都未能实现正收益，而周杨和秦绪文所管理的东方红沪港深交出年度1.44%的成绩单，已是为数不多的亮色。究其原因，2021年的二级市场热点快速轮动，让信奉长期投资且低换手的东方红系列基金整体不适应，除去宁德时代(300750)外，公司似乎对于热门赛道和标的重仓程度有限。
需要指出，东证资管产品一大特色就是具有较长锁定期，这类往往绑定投资者三到五年的产品，优势就在于培养投资者树立长线投基理念。对此，接受《红周刊》记者采访时，资深基金分析师廖仲明指出：“对笃信价值投资的东方红来说，更倾向于用更便宜和安全的价格对一些有长期空间的公司布局，很多优秀企业在复杂环境下反而能得到提高份额、夯实竞争力的机会，但不可否认的是业绩承压确实也会对短期股价造成较大影响。”
财通、中泰、浙商资管后生可畏
权益基金经理捉襟见肘或是发展瓶颈
除了东证资管，财通资管、浙商资管和中泰资管也比较具有代表性。若以2021年成绩论，总资产排名第46位的财通资管表现最好，特别是姜永明所管理的多款产品业绩不俗，其中表现最好的是财通资管价值发现，2021年全年净值增长率达35.16%。从选股看，重仓持有时间较长的【龙蟠科技(603906)、股吧】(603906)、欣旺达(300207)、中兴通讯(000063)、广联达(002410)、重庆啤酒(600132)等并非基金抱团的主流标的。但姜永明目前已“一托六”，而财通资管目前总共权益类产品也不过13只。
在姜永明以外，据《红周刊》记者不完全统计，公司管理主动权益类产品的大约仅有易小金、于洋、邵沙锞、包斅文等，这其中包括斅文和邵沙锞目前任职仅在50天左右，而易小金仅管理1只医药主题类新品，剩余人中惟一的看点就是担任公募舵手超3年的于洋了。
天天基金网数据显示，于洋目前在管的财通资管系基金4只，但2021年3季度末合计规模仅32.54亿元。看2021年成绩，行业精选收益8.27%，优选回报收益4.57%，消费精选收益5.31%，消费升级是去年成立的次新基金。整体看于洋的业绩不温不火。因此，财通资管权益部分，基本就是姜永明加于洋“包打天下”。
如出一辙的场景也存在于最晚转型的中泰证券资管上。Wind显示，公司同样仅有田瑀和姜诚两位。从2021年看，两人选股与主流的追逐新能源和资源类周期股思路不同，在看好标的上敢于超比例重配。如田瑀管理的中泰开阳价值优选，去年连续三个季度重配【吉比特(603444)、股吧】(603444)和吉祥航空(603885)超过10%上限，其中吉祥航空全年上涨约57%。
由此看，后崛起的券商资管子公司做公募，快速且有效地扩充权益基金经理队伍才是当务之急。毕竟券商与公募的体系不同，转型前的自营业务更多类似于公募专户业务，同时基金公司的投研体系要比券商自营完善得多。过去传统券商资管可能对投研驱动的认知不够深刻，但随着资管新规出台，原来的“短平快”交易主导模式已不是长久之道，券商资管应该向公募基金更长周期的投研驱动模式看齐。
当然，若从单只产品而论，去年券商资管旗下的公募产品也有笑傲者。Wind显示，长江资管旗下的长江新能源产业最新的年化收益达到了70.25%，在同类的1865只基金中高居第58位，这背后的原因还是拜主题基金所属赛道热度所赐。券商系公募产品往往追求绝对收益和控制回撤风险，较少押宝单一行业，但是主题类产品是例外。
6家券商直接做公募产品有得有失
股债产品对比失衡或成问题症结所在
除去券商资管子公司外，内地还有6家券商直接持有公募牌照，分别是华融证券、山西证券(002500)、国都证券、东兴证券、北京高华、中银国际证券，而各家公司开展公募业务的快慢不一，相对已落地有所收效的是中银国际证券和山西证券。
Wind显示，中银国际证券股份有限公司全部基金资产净值合计约为1246.35亿元，但是其中债券型基金达到了1110.81亿元，而股票型基金和混合型基金合计的权益类基金，合计仅仅约为90.8亿元，权益类和固收类产品对比极为悬殊。
具体看公司的权益类产品，去年9月30日时仅仅1只产品规模突破10亿元，此外规模超过5亿元的产品仅有两只，同时彼时资产净值不到1亿元的产品包括了【中银证券(601696)、股吧】祥瑞、中银证券健康产业两只。产品规模袖珍是双刃剑，尤其在震荡市中利于基金经理快速调仓提高净值，但任何事情就怕矫枉过正、过犹不及。
以合并份额最小的权益产品中银证券祥瑞为例，记者发现最近四份季报中剧烈变动：2020年四季报时，基金主要重仓的是以紫光、中芯、兆易创新(603986)为主的科技成长类股票，但2021年一二季度则全面洗牌，重仓画风转向白酒和医药，但三季度基金经理又将十大重仓调成了思瑞浦、伯特利(603596)、杰瑞股份(002353)等一众公募较少问津的股票上。但即使大幅调仓业绩也不见起色，规模仍是岌岌可危。
匪夷所思的是，记者发现该基金基金经理计伟还同时管理三只指数类ETF产品，主动、被动兼顾的场景在传统公募中较少出现。同时，与权益类产品规模占比少的可怜相比，该公司权益团队的基金经理却有8人，占比达到三分之二。值得肯定的是，由于跨界公募没有先发优势，公司聘用了多位有过在公募管理经验的基金经理，节约了培养时间和成本。但问题在于，即便人数形成规模，但仍缺乏足够有影响力的顶流明星坐镇指挥，即便是担任掌门超过11年且目前也是高管的张少华，至今任职期间最佳产品回报不到83%。
债强股弱的问题也存在于山西证券。2021年三季度末，公司的公募资产规模仅约120亿元，而权益类产品的合计规模仅仅约为5.31亿元。而公司的权益类基金也仅有4只，其中三只的最新资产净值不到1亿元。除去2021年5月成立的品质生活外，另外三只基金重仓的思路是三类画风：山西证券改革精选是主打“喝酒吃药”思路；山西证券策略精选是主打科技成长中小盘思路；而山西证券裕盛一年定开则是主打低估大金融概念股的稳健防御思路。从这个意义上看，或许其发力公募赛道，首要的思路是完善产品线布局，产品投资作出差异化特色来。
（本文已刊发于1月15日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）
