为什么要看估值？
股票收益有两个基本来源，公司收益和估值变化。
获得公司收益的最好方法是长期持有指数基金。以沪深300指数为例，2005年至2018年底，包括分红在内的年化净利润9.76%。注意，2018年末市场情绪和估值均处于较低水平，该收入主要来自公司利润的贡献。
如果你想跑赢指数，你还可以获得估值波动的好处。估值是“人们认为股票的价值”。当市场狂热，吸引众多投资者入市时，市场估值水平会上升，股价会上涨到离谱的程度；而当市场悲观的时候，投资者就会纷纷抛筹，很多好股也会变得相当便宜。A股属于散户投资者比例较高的市场。这种现象更加明显。因此，如果我们能够识别估值水平的变化，在低估时买入，在高估时卖出，就有可能获得超额收益。
评估表就是为此目的而建立的。通过它可以识别出A股的整体估值水平，哪个行业贵，哪个行业便宜。比如A股整体估值分位数低于30%时，可以认为是便宜，属于价值机会区间。这时，如果买入并长期持有，获得超额收益的概率很大；当大于 70% 时，可以认为价格较高，处于过热范围。此时应考虑减持仓位，以防出现退出风险；在30%到70%之间，可以认为是正常状态，长期持有可以获得正常的市场收益。
如何使用估值指标？
估值表是一种工具，而不是一套获胜的交易策略。如何应用它仍然取决于个人投资者。它可以提供市场各个行业的全景，识别市场价值平衡的不平衡，供我们投资参考。围绕它，我们可以建立许多以价值为导向的战略。
估值指标可用于指导股权债务平衡的资产配置策略。比如A股普遍被低估时，股票和债券的配置比例为75%：25%；当A股普遍被高估时，股票和债券的配置比例为25%：75%。当整体估值分位数由低估或高估转为另一方且超过50%时，股债配置比例将恢复为50%:50%。如果一年内分配比例没有变化，则每年固定一次，股票和债券将重新平衡到标准分配比例。
估值指标也可用于帮助做出投资决策。例如，当A股整体估值分位数低于30%时，可以增加固定投资金额。当估值分位数在30%-50%之间时，可按标准金额进行定额投资，定额估值分位数为50%-70%时，可暂停定额投资或减少定额投资额度，当超过70%时，考虑逐步卖出。
持有股票时，应该选择哪些指数和行业，可以参考拥挤指数。拥挤程度高的指数和行业表明它们是当前的市场热点，被资金包围。由于惯性，短期内可能仍有不错的收益。但从估值来看，越少越便宜，而蓝筹和成长，行业总是轮转的，没有一个行业永远被低估，也没有一个行业永远被高估。买便宜的行业会有更高的安全边际，未来会有更大的上涨空间，但你需要有足够的耐心等待市场风向变化。
需要注意的是，拥挤程度反映了行业对A股整体的相对估值。例如，假设A股像2007年那样暴涨，中小盘股涨了很多，蓝筹股涨得不多。，那么表格会显示整体估值分位数偏高，代表中小盘股的沪深500、中小板、创业板高度拥挤，而沪深300代表蓝筹股。拥挤程度低。这时候，不代表沪深300还便宜，只是说明在A股整体市场中，沪深300指数比其他指数便宜，绝对估值水平要先看整体估值A股分位数。
无论是A股整体，还是指数和行业，估值指标一触线，就无需调整仓位。估值只是一个粗略的区间，由于趋势惯性的存在，市场被低估后会更加被低估，变得狂热时会更加狂热。因此，在根据估值指标调整仓位时，可以结合趋势指标标准，或者采取逐步买入和卖出的分步策略。
它与其他常见的估值方法有何不同？
该估值方法以股债利差为估值核心。类似的方法不是我的第一个创作。早在1997年，美联储就发表了相关研究成果，证明股票投资收益与美国长期国债收益率之间存在显着相关性，并得到格林斯潘的支持。在此基础上，我对方法进行了改进，与其他常用的估值方法相比有很多优点。
常用的估值方法有两种：
一是横向比较法，利用A股的估值指标，如市盈率、市账率，与港股、美股等其他市场进行比较。比如我们看到一个说法“上证50指数整体市盈率为9.9倍，明显低于美国标普500指数的24倍”，即横向比较法的应用。
横向比较法意味着两个重要的假设：第一，每个市场的环境相似；第二，资金可以在各个市场之间自由流动。只有满足这两个假设，资金才会因估值差异而从高价值市场流向低价值市场，从而填补低位。
然而，现实与这两个假设大相径庭。不同市场之间的环境存在巨大差异。投资者结构、制度完善、监管标准、汇率政策、税收成本等估值计算方法，都会造成两个市场的估值差异。即使不先考虑这些因素，也很难仅仅因为我国的资本管制而满足资本自由流动的条件。因此，A股作为一个相对独立的市场，直接用横向估值法进行比较意义不大。
第二种方法是历史比较法，利用A股的估值指标，比如市盈率、市账率、分红率，以及自己的历史数据，看看现在的估值指标在什么位置历史。获得当前估值水平的历史百分位数。例如，假设A股目前的市盈率为10，从过去10年来看，A股的市盈率有20%的时间低于10，而股价- A股市盈率高于10 80%的时候，那么当前A股市盈率的百分位是20%，说明目前的估值水平，是过去10年前20%中最低的年。
很多人喜欢用历史比较法进行估值。比如我们看到过一句话“从历史对比来看，上证综指市盈率为13.1倍，与2638点的水平基本持平”，即历史比较法。应用估值法计算PE/PB的历史百分位数也是历史比较法。
在使用历史比较法时，往往存在一些缺陷：
1.因为每个索引建立的时间不一样，所以在比较索引和自己的历史时，每个索引选择的历史时间是不一样的。因此，各指数得到的估值百分位各不相同。没有可比性。例如，如果沪深300指数与过去10年相比，估值百分位为20%，而沪深500指数与过去5年相比，估值百分位为30%，则沪深300估值低还是沪深500低？无法判断，因为两者比较的历史时期不同。
2.很多人在计算指数估值指标时，都会用到财报数据。比如PE的计算采用TTM法，使用最近四个季度的财报数据，而忽略了业绩报告的信息，导致估值指标出现延迟。一个典型的例子就是2019年的创业板。由于创业板是商誉重灾区，2月底发布了多份业绩报告，为年报的亏损埋下了伏笔。然而，由于年报尚未披露，很多估值并未反映这一点。信息。这时候，如果你也参考滞后估值，你将不会得到一个合理的结果。
3.第三点也是最重要的一点是，历史比较法只是简单地将当前估值指标与历史估值指标进行比较，忽略了环境的变化。也就是说估值计算方法，2638的外部环境和现在的外部环境是不一样的，那么为什么现在的估值可以参考2638的估值呢？
4.PE一般作为核心估值指标，但由于周期和突发事件的影响，净利润往往有比较大的波动，会造成估值失真。例如，有色金属行业本身就是一个周期性很强的行业。经济好的时候赚钱很多，经济不好的时候不赚钱。但我们不能简单地认为这些公司不赚钱就一文不值。因为经济是有周期的，景气周期必然会到来，这些企业未来的利润也会随着周期而增加。如果以PE作为估值，那么这些企业的价值就无法正确识别。
我们的估值方法基于历史比较法，但对上述问题进行了改进。
它究竟是如何改进和计算的？
在数据的选择上，A股的整体估值，我们使用了Wind All A Index自2005年以来的数据。该指数包括所有在上海和深圳证券交易所上市的A股，以自由流通资本加权，代表A股股票的整体情况。对于大盘指数和行业，我们统一使用2010年6月以来的数据（因为创业板是2010年6月才开始），这样所有的大盘指数和行业都选择了相同的历史区间，估值可以比较彼此。在PE和PB的计算中，我们使用包括业绩报告在内的数据，使估值指标能够更快地反映市场信息。
在估值方法方面，历史比较法忽略的最关键的环境变化之一是市场利率水平。我们投资是为了赚钱，我们买的是风险更低、赚更多钱的东西。假设当前股票市盈率为10倍，也就是说我花10块钱买股票，一年可以赚1块钱，相当于每年10%。如果市场上同时有国债出售，年收益率为15%，那么大部分人不会选择股票，而是会选择无风险的国债。此时，股票明显被高估；而如果国债的年收益率只有1%，那么大家都会想再买股票，股票估值显得很有吸引力。
在这个例子中，股票本身的价格和盈利能力没有变化，历史比较法显示的估值百分位数也没有变化。只有市场利率的变化，才会导致估值高低的结论。非常不一样。因此，可以想象，如果单纯用历史比较法，不观察外部环境，显然不会得到合理的结论。
那么我们应该如何判断股市的估值呢？要了解估值指标，首先需要了解影响股票价格的因素。主要包括三个因素，无风险利率、公司业绩和风险溢价。
无风险利率越低，股价越高，因为这意味着现金流的贴现率越低。如果你不理解打折，你可以换个角度来理解。如果无风险利率高，可以直接通过无风险利率。如果投资有利可图，就没有人来买股票，股价就会下跌。相反，如果无风险利率低，股价就会上涨。
公司业绩越好，每股收益越高，股价也越高。
风险溢价代表投资者愿意承担风险的程度。风险溢价越高，投资者为相同的预期收益愿意承担的风险就越高，股价就可以被接受。
这三个因素中，无风险利率是外部条件，公司业绩是内部条件，其中两个属于估值基本面。风险溢价是投资者承担风险的意愿，反映了市场情绪。我们做估值是为了在更好的位置买入，所以我们需要通过研究两个基本面来确定市场的真实价值，然后观察市场情绪。当市场情绪恐慌，价格明显低于价值时，市场为赚取超额利润而疯狂买入卖出。
让我们看一下考虑两个基本因素的方法。
第一步，考虑无风险利率：
投资的唯一目的是为了获得回报，无论是利息回报、股息回报还是资本增值回报，对我们来说都没有区别。因此，我们在分析估值时，必须引入市场的无风险利率水平。这个利率水平是投资者在不承担风险的情况下可以获得的资金，是判断其他资产估值的锚。
根据市盈率，我们首先计算市盈率的倒数，即1/PE。市盈率是股票价格与股票收益的比值，所以市盈率的倒数就是股票对股票价格的收益，反映了一个类似于收益率的概念，我们称之为投资股票的回报。
接下来，我们用股票的投资收益率减去市场的无风险利率。在这里，我使用的无风险利率是 10 年期国债的到期收益率来计算股票和债券之间的收益率差。当差值较大时，说明股票相对于无风险利率的收益较好，说明股票被低估，差值越小，说明股票收益率过低，而股票显然被高估了。
下一步，考虑通货膨胀的影响。当通货膨胀严重时，债券的实际收益水平会下降，而股票自然具有抗通胀的特性，因此实际收益的下降幅度会小于债券。所以，当通胀预期加速时，人们会更倾向于持有股票而放弃债券，而当通货紧缩加速时，人们会更倾向于持有债券而放弃股票。因此，我们在股票和债券收益率中加入了通胀调整因素，加上 30% 的 CPI 环比。
第二步，考虑公司业绩：
我们先来看看企业盈利能力随着经济周期的变化规律。
大多数人都会有一个直观的推论，那就是中国经济过去增长很快，所以中国企业赚的钱更多。现在经济增速逐渐放缓，未来企业赚钱的难度会越来越大。听起来有道理，但如果我们把时间拉长，看看历史数据，我们会发现，企业的盈利能力并不总是恶化，而是随着经济周期在一定范围内波动。
我们以美国市场为例，看看 1964 年至 2014 年这 50 年的股本回报率（ROE）变化。在此期间，美国经历了石油危机，1981 年至 1982 年的快速衰退，互联网泡沫和次贷危机，但我们可以发现图上边缘的黑色实线代表企业利润。产能的平均市场股本回报率 (ROE) 基本保持在 8% 至 16% 之间，在 2001 年和 2009 年危机中仅出现两次急剧恶化，但很快就恢复正常。
其实不难理解，这是市场在资源配置中发挥作用的正常结果。尽管市场整体ROE随着经济波动保持在一定范围内，但构成市场的公司实际上已经发生了变化。坏公司被淘汰出市场，新公司出现并贡献更多利润，资本也从坏公司中抽出，注入好公司。道琼斯指数的成分股与今天完全不同。当时的铁路大亨们无法想象今天的互联网巨头。资本总是追求足够的回报，这就要求市场上公司的ROE不断向均值靠拢。返回。
这与证券指数的设计非常相似。好的公司将不断被纳入指数，衰败公司将不断被淘汰。因此，如果我们观察整个市场或一个样本股较多的大盘指数，我们会发现它的ROE不会总是弱或强，而是总是在一定范围内波动。这个范围是正的，是资本要求的回报范围。注意我们说的是市场整体ROE的变化，而不是单个公司ROE的变化。
在中国，从1998年到2018年的21年间，上市公司整体ROE在5.56%到18.91%之间波动，波动幅度比美国略大，但总体保持在一致的范围内。
现在我们知道市场的ROE，也就是盈利能力，会随着经济周期波动，但总体上是稳定在一个区间内，会有回归均值的趋势。那么，低ROE值得买，还是高ROE值得买？
传统观念可能认为，当然ROE越高越好，说明盈利能力越强。这对于单个公司来说可能是正确的，但对于整个市场来说不一定是这样。如果我们知道市场的 ROE 总是回归均值，那么结论恰恰相反。ROE低的时候应该买。此时的PE估值一般会比较低。买入后，等待ROE随着经济周期的复苏而上升，以同时赚取利润和估值。相反，当ROE处于高位时，市场往往很火爆，PE估值已经很高。此时，股票应该被卖出。
那么我们应该怎么做呢？根据市盈率和ROE这两个维度，我们可以将市场状态划分为下图中的四个象限。PE和ROE都高，意味着经济繁荣带来泡沫，而PE和ROE低，意味着经济萧条带来被低估的机会。至于A、B两个象限，经济状况要详细分析。在 A 象限，估值可能会被夸大，或者市场可能会提前反映利润的改善。在 B 象限，估值可能非常低。也可能是市场预先反映了经济正在进入衰退。
由于市净率 PB 被定义为股票价格与净资产值的比率，因此市净率 PB 可以表示为市盈率 PE 和股本回报率 ROE 的乘积，即，PB=PE*ROE。PE 和 ROE 都为低时，对应 PB 的低位，PE 和 ROE 都为高时，也对应 PB 的高位。因此，结论变成我们应该在市场 PB 低时买入，在市场高时卖出。因此，在我的估值方法中，所有估值均以PB为核心指标。
PB估值法之所以更有效，是因为ROE会回归均值，这意味着资产的盈利能力在长期内是稳定的。因此，我们只需要更低的PB，即资产本身更稳定。便宜的时候买就行了。您无需担心资产盈利能力的暂时下滑。只要给时间耐心等待盈利能力恢复。
第三步，综合以上两个因素
接下来，我们将结合上面提到的两个基本因素。我们选取Wind All-A指数作为样本，将指数PB除以市场近几年的平均ROE得到对应的平均PE，最后取平均PE的倒数得到投资收益率低于平均水平。然后从投资收益率中减去无风险利率，并针对通货膨胀进行调整，得到最终的通货膨胀调整后的股债利差，即表中最后显示的股债利差值。
按照这个方法，计算出2005年至今每个交易日的股债利差值，然后用百分位法看看今天的股债利差值在历史上是什么分位数，这样就可以判断当前市场和历史估值。
一个行业的拥挤度是如何计算的？
在表的后半部分，我还提供了广泛的指数和行业估值，以拥挤表示。
拥挤度的计算方法为：
1.计算指数/行业PB，相对于A股整体PB的倍数。例如，假设今天A股整体PB1.5，沪深300今天PB1.2，那么我们计算今天沪深300的估值倍数1.2/1.5=0.8.
2.计算2010年6月至今各指数/行业的每日估值倍数。选择 2010 年 6 月是因为创业板有 2010 年 6 月以来的数据。
3.计算各行业/指数今日估值倍数，分位数按历史估值倍数排序。这个值就是拥挤度。分位数越低，该板块/指数相对于 A 股其他板块的价格就越便宜。
拥挤反映了相对估值。因为各个A股指数/行业不是同时涨跌的，比如2017年以来，食品医药等蓝筹股一直在上涨，中小股一直在下跌，所以拥挤显示食品，药品和沪深300拥挤。沪深500、中小板和创业板的拥挤程度较低。
假设A股涨到了30000点，整体估值涨到了天上，上涨中的小股涨了不少，那么当时的拥挤度数据就会是中小板的高点和创业板，沪深300低。但是拥挤度低并不代表沪深300真的很便宜，因为整体估值已经涨到了天上，说明市场已经很贵了，拥挤度低，只是说明沪深300指数比较便宜比其他指标。
必须理解，拥挤程度仅代表各个指数/行业之间的相对估值关系。如果市场整体估值偏高，这些指数/行业的绝对估值并不便宜，所以要先看整体估值。正确的使用方法是，当整体估值偏低时，可以优先买入低拥挤度的指数/行业；当整体估值偏高时，可以优先卖出高拥挤度的指数/行业。
此外，由于行业发展和政策的不确定性，单独配置某个行业肯定会增加风险敞口。因此，我的建议是以广基指数为基数，然后选择一个不拥挤的行业作为增强配置。