富荣基金:怎么看猪价的外溢?

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近期除了猪价,其他农产品(000061,股吧)价格也开始出现快速上升的迹象,市场涨价向更多领域开始扩散。历史上看,猪价与其他农产品共振有什么规律,哪些品种受带动较大,持续时间一般多久?由于分项数据的可得性,我们仅考虑最近两次猪周期:第一次为2010年6月至2011年8月,历时15个月,第二次为2015年3月至2016年4月,历时14个月。

2015周期中,核心通胀同样处于稳中有降的阶段。今年猪周期一个重要特点是核心通胀并未上行,我们首先观察此前两次周期核心通胀的情况。2010周期中,核心通胀也在大幅上升,且时点与猪价基本重合,因此是一次全面通胀(核心CPI缺乏数据,使用非食品CPI替代)。而2015周期,核心CPI并未上行,较为平稳。但需要注意的是,在猪周期结束后,核心CPI出现一轮显着上行周期,是否是滞后体现有待商榷。整体来看,猪价上涨对于核心CPI的影响在短期可能较为有限。

图表1. 最近三次猪周期阶段核心通胀走势

富荣基金:怎么看猪价的外溢?

资料来源:Wind,富荣基金

接下来,我们分主要的农产品进行分析。

牛羊肉的共振幅度较小,自身周期是价格的主导因素。2010周期中,牛肉和羊肉基本和猪肉同步开始上涨,但是,上涨周期远超猪肉,前后的斜率也未发生明显变化。可以猜测,牛羊肉自身处于一轮上行周期和全面通胀可能是更主要的因素。2015周期中,牛羊肉价格基本保持平稳甚至出现回落。观察这一阶段前后特征,核心通胀趋稳,同时牛羊肉上一轮上行周期在之前的2013年四季度结束,因此整体通胀和自身周期不配合下,猪价上行的带动效果较差。2019周期中,考虑到牛羊肉价格在年内有明显季节性,二者新一轮上行周期在2017年下半年就已经开始。在今年三季度,由于猪价上涨远超历史幅度,可以发现牛羊肉价格上行斜率有所增大。因此,这一轮牛羊肉价格上行有自身周期做基础,而猪价则是在近期加速了这一过程。最后,从幅度上看,牛羊肉价格波动性明显低于猪价。

图表2. 牛羊肉价格走势

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资料来源:Wind,富荣基金

鸡肉价格与猪价最为同步,鸡蛋的波动幅度最大。鸡肉与鸡蛋价格变化与猪肉基本同步,显示出二者的替代性较高。2010周期中,二者基本同时上涨与回落,但是2015周期鸡肉变化幅度有限,因此核心CPI走弱可能对带动有所削弱。本轮周期中,鸡肉上涨有两个阶段,第一阶段自2018年二季度开始,由于国内鸡苗供给出现短缺,推动鸡肉价格与猪价分化,单边开始上行,进入一轮景气周期。第二阶段自今年3季度开始,随着猪价快速上涨,鸡肉价格涨幅的斜率大幅变陡。幅度上,鸡肉和猪肉相似,但是鸡蛋的波动性明显更大。

图表3. 鸡肉与鸡蛋价格走势

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资料来源:Wind,富荣基金

水产品在前两次周期中均同步上涨,但幅度较小,近年来水产品价格波动显着放缓,涨价压力不明显。水产品在两次猪周期中均实现了上涨,且时间上基本与猪价同步。本轮猪价上行后,水产品价格也逐渐触底回升。但是,幅度上水产品变化较小,特别是最近两年,整体增速的中枢下滑至0附近,涨价的压力较小。

图表4. 水产品价格走势

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资料来源:Wind,富荣基金

蔬菜与水果在猪周期中只是阶段性出现涨价,10月以来蔬菜价格逆季节性走高值得重视。此前猪价上涨后,CPI保持平稳的一个重要原因是蔬菜和水果价格走弱带来对冲。从历史上看,蔬菜和水果价格走势与猪价的相关性确实不明显,二者出现共振的情况不多。2015周期中,蔬菜价格同比只在10月到次年3月的短期内出现快速上行(因为蔬菜和水果价格季节性过于明显,采用同比数据进行考察),滞后猪价上涨约半年。历时约半年;水果价格同比在15年6月至12月上行,滞后一个季度。历时约半年。幅度上,蔬菜波动较大,2015周期中与猪价变化类似,水果价格幅度偏小。因此,当猪价快速走高时,仍需要关注蔬菜和水果阶段性的涨价压力。10月下旬以来,蔬菜价格已经出现一定逆季节性走高的情况,后续需要重点关注。

图表5. 蔬菜与水果价格走势

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资料来源:Wind,富荣基金

总体来看,我们大致有3点结论:(1)核心CPI走弱对于共振有一定缓解,但不意味着共振不会出现;(2)共振的核心品种是鸡肉和鸡蛋(弹性最大),牛羊肉走势主要由自身周期决定,蔬菜水果只贡献阶段性“行情”;(3)本轮共振中,牛羊肉和鸡肉都可能处在自身上行周期中,蔬菜水果的阶段性上涨尚未出现,这是后续压力可能超预期之处。

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